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此地无银三百两,百富环球驱逐看空分析师,却身陷财务造假泥潭 人氣: 1221 回覆: 0


引子

试问近日两地资本市场最吸引眼球的新闻是什么?不是人民币,也不是深港通,而是上市公司百富环球CFO大闹业绩会,驱赶看空分析员的事件(http://wallstreetcn.com/node/257609)。

一般而言,卖方分析师有不同意见再正常不过,上市公司不同意其观点,来日用业绩说话便是,缘何大动肝火,叫双方都沦为中环笑柄?

俗话说,不做亏心事,不怕鬼叫门。百富环球的基本面,恐怕不像号称“中环吴彦祖”的CFO看起来那般光鲜。

百富到底是一家什么样的公司呢?我们对此进行了详细调查。通过查阅百富环球在中国的主要分公司当地工商局报备资料,访谈大量的百富前员工和合作伙伴,并调取了中国海关的出口信息,我们认为百富严重夸大了其中国业务的利润率,并且虚报了其出口金额。通过虚增的利润率和夸大的出口金额和增速,百富试图掩饰POS机硬件业务门槛很低,竞争非常激烈的事实。可是纸总是包不住火的。

国内竞争异常激烈:


POS机的销售在中国竞争异常激烈。POS硬件在很多生产厂商看来已经变成了获客以及抢占渠道的手段,其本身并不赚钱,而是期望通过后续的增值服务比如数据服务得到收益。其中通过激烈竞争抢占市场最凶猛就是A股上市公司新国都和新大陆

新国都,新大陆销售增速惊人

新国都和新大陆在2014,2015年凭借低价优质的POS机迅速抢占国内市场,营收增速远超过百富。


今年以来,新大陆和新国都更是把百富远远甩在身后。新大陆第一季度营收增长高达41%。新国都2016年上半年营收增长更是达到了惊人的56%。百富上半年营收增长只有相形见绌的12%。

POS机单价不断下滑

在竞争对手的带动下,POS机单价迅速下跌。百富的POS机平均单价在2014年下跌幅度还尚可,却在2015年遇到了断崖式下跌。




高增长业务毛利堪忧

在竞争加剧,单价下跌严重的情况下,如何寻求增长?百富中期报告提到,国内市场的出货增长靠银通和第三方,而未来的发展重点是mPOS。那么百富在银通和第三方的利润率如何呢?

百富在银通和第三方的主力机型是S58。我们访谈大量的百富前员工,发现其在2015年出厂价约370元,成本约320元,毛利率只有14%

- S58:S58是简易POS,主要面向银通体系和其他第三方支付机构,价格平均约为370元,其中银通体系大约370元,随行付价格略低,大约为350~360元,除随行付和银通之外,给其他第三方机构的价格大约为380元。

前百富华北区销售人员:“其他第三方收单机构采购S58比较多,因为便宜大约370元~380元左右,银通体系的话会比其他第三方便宜10块钱”


- S58:总成本人民币316元/台,硬件成本人民币250元/台,加工费人民币44元/台,摊销费人民币22元/台。

前百富海外销售人员:“S58的加工成本约为7美金,约合人民币44元/台,硬件成本约为人民币250元/台”;

前百富硬件工程师:“S58的硬件成本约为人民币200~250元/台”。


硬件成本和加工成本占比约为93%,估算总成本为人民币316元/台,摊销费用占比约为7%,大约为人民币22元/台;

即使在这么低的利润率下,由于来自新大陆和新国都的激烈竞争,S58销售还要靠和百富母公司进行关联交易来吹大销售业绩。

通过访谈我们得知在2015年,百富在第三方卖了大约100多万台POS机

- 几个百富前销售经理均透露2015年百富在国内市场销售量约为200万台,银行以及银通渠道销售量合计约为88万台,因此其他第三方支付渠道销售量约为112万台

前百富大客户管理人员:“去年百富国内一共销售了200万台POS机,银行渠道有45万台,银通体系42万台左右”

前百富华北区销售人员:“2015年百富在银行系统的销售量为45万台,在银通体系的销量为42-43万台

前百富海外销售人员:“去年百富在国内POS机销量约为200万台“


然而百富卖给关联方随行付(母公司高阳,是百富的关联公司)的就有30万台

随行付前事业部人员:“2015年随行付一共从百富自行采购了大约30万台POS机


可是天下没有免费的午餐,高阳不但拿货的单价低过市场,其回款速度也异常缓慢。

前随行付战略合作部人员:“2015年随行付从百富拿的S58的价格大约人民币350~360元左右”。“比银通体系便宜。”

前随行付收单业务人员:“随行付从百富买机器一般都是当年采购,第二年回款,也要看具体业务情况而定。2015年采购的POS机就有大约3000万人民币是在2016年才回款给百富的。


今年上半年,百富的181日至365日应收帐多了接近两个亿(增长五倍),不知是何原因?



S58利润极低,那么另一个发展重点移动手持POS (mPOS)的利润率又如何呢?

我们通过大量采访发现百富2015年的mPOS主力机型是D180。其在2015年出厂价约170元,成本约142元,毛利率只有16%。

- D180:是百富的MPOS,主要客户是第三方支付机构,平均价格约为人民币175元/台

前百富供应链人员:“2015年上半年D180的价格是人民币180~190元/台,下半年卖到人民币160~170元/台。”

- D180:总成本人民币142元/台,硬件成本人民币110元/台,加工费人民币22元/台,摊销费人民币10元/台。

根据百富前硬件工程师,D180的硬件成本大约为110~120元/台;又根据百富前海外销售人员,D180的硬件成本约为100元/台;综上估计约为110元/台;

根据百富前海外销售人员,D180的加工成本约为3~4美金/台,按照3.5美金/台估计,换算人民币约为22元/台;百富加工厂亮亮电子前品质管理人员,D180的加工费用约为人民币20元/台


硬件成本和加工成本占比约为93%,估算总成本为人民币142元/台,摊销费用因此约为10元/台

2016年的情况就更加糟糕,我们在淘宝上查询到目前随行付D180零售价160,出厂价估计更低。即使这样也很难有竞争力,新大陆的mPOS(me30)零售价今年更是就直接降到了120元。


而以使用日系代工厂为主的百富,其成本结构相对竞争对手差,在刺刀见血的国内市场,在新大陆等竞争对手面前根本就不堪一击。

前百富供应链员工:“不同产品的生产成本会有所区别。S80、S90和S58这种传统型机器加工费的占比大约在12%~15%之间。百富的POS机加工成本比较高,因为大部分POS机用的是日本的加工厂,传统机型的加工成本大约在人民币50~60元之间,简易型的加工费在人民币30~40元之间“。。”国内加工厂的加工费比比较便宜,大约不到人民币20元。”

屋漏偏逢连阴雨,就在百富在国内前有埋伏,后有追兵之际,由于百富母公司高阳实际控制人的遗留问题(http://zhenhua.163.com/15/0615/17/AS5TGA110004662L.html),银通和百富的关系每况愈下。前些天还传出了银通全面封杀百富的消息。同时由于担心九月分收单政策收紧,国内第三方收单机构从五月开始就纷纷采取观望态度,仅为现有客户采购POS机,而不去拓展新用户。这对本来就在迅速丢掉第三方市占率的百富而言无疑是雪上加霜。

海外销售严重夸大

就在百富中国国内业务焦头烂额的过去两年,公司管理层,尤其是前不久一言不合怒赶分析师的CFO李书沸开始大肆渲染百富POS机在海外的巨大前景,试图把投资者的注意力从国内转移到海外。

这招明修栈道,暗度陈仓不愧是高。由于海外业务千里之外,投资者很难做调研,于是乎给管理层留下了天马行空,任意画饼的巨大空间。苦于没有方法调研,广大投资者只有被迫相信管理层描述的一片大好形势。

但是百富高毛利,高增长的出口业务,是否真的如报表体现的那么靓丽呢?我们通过付费拿到了百富2015年出口的报关数据。


海关数据显示,2015年百富出口额为775百万港币,仅为其2015年报公布数据(1274百万港币)的61%。其中占三分之一的伊朗是百富海外的最大客户。而百富给投资者描述的海外最大客户巴西却只占出口金额的12%。也难怪,一个举办了史上最差奥运会,社会混乱不堪的国家,很难想象得出其对POS会有什么巨大需求。但有一点是肯定的:一般投资者很难去这么一个全球枪杀率最高的地方去调研真实情况。



工商管理局备案数据与报表出入明显

通过我们的访谈调研,发现百富的真实情况是内忧外困:国内竞争激烈,主要机型都最多只有15-16%的毛利率;而海外出口额远比公司年报报出来的少。在这样的情况下,公司是不是真的像其年报公布的一样,从2014-2016年在每年产品单价下滑的情况下,净利润率不断上升呢?

可喜的是百富的POS机无论是出口还是内销,其生产和营收大部分都在大陆。百富在国内的运营实体主要是“百富计算机技术(深圳)有限公司”。根据中国工商总局报表,百富计算机2013和2014年的收入与百富公布的年报报表里的收入相比差距不大,但净利润率开始逐年下滑,和百富年报里公布的净利润差距开始拉大,反倒是和竞争逐年恶化的真实情况符合。

然而到了2015年,“百富计算机”经营状况急转直下,收入增速大幅下滑,净利润暴跌了72%。净利润率由2014年的14%断崖式下跌到4%。2015年净利润比年报公布出来的数字低了足足87%之多。

反观百富2015年报,净利润率不但没有大幅下跌,反而上升了5个百分点。不知道那位怒赶分析师的“中环吴彦祖“CFO对此如何解释,难道又要怒发冲冠,一怒而诸侯惧?

管理层高位套现

百富管理层早已意识到事情不妙,在2015年第四季度和今年一季度纷纷套现:

卢杰(行政总裁):今年第一季度高位套现约170万股,占其持股量16%

聂国明(主席):去年四季度高位套现约420万股,占其持股量53%

李文晋(执行董事):去年四季度高位套现约210万股,占其持股量42%

去年四季度,聂总和李总频繁套现,价格均在10港元以上,比百富现价高了不止50%。

估值


我们认为百富的合理目标价是退市

对于业绩暴跌,竞争局面严重被动的局面,百富理应积极跟进,研究创新产品,压低成本机构,守住市占率。可叹的是,公司在国内市场仅是消极抵抗,在资本市场却是“积极应对”,用财务造假和海外市场粉饰财报,欺骗广大股东。管理层更是高位套现,并打击看空的分析师,让业绩会成为公司的“一言堂”。我们认为,基于百富迅速恶化的基本面与其管理层的种种恶劣行径,退市是其唯一出路。

最后上干货:

附录 1


“百富计算机”2015年工商管理局报备

“百富计算机”2014年工商管理局报备

“百富计算机”2013年工商管理局报备

附录 2

百富环球2015年海关出口数据











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